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      在2017年3月23-24日，由上海有色網(wǎng)（SMM）、上海有色金屬行業(yè)協(xié)會聯(lián)合舉辦的《第十二屆上海銅鋁峰會》上，上海有色網(wǎng)信息科技股份有限公司鋁行業(yè)高級分析師劉小磊通過對鋁市庫存、產(chǎn)能、成本、消費進(jìn)行綜合梳理分析后，認(rèn)為盡管全年鋁市供應(yīng)過剩仍是大背景，但考慮到供給側(cè)改革和環(huán)保等政策預(yù)期，仍上調(diào)今年后三個季度鋁價預(yù)估。
　　一、2017年國內(nèi)鋁錠庫存迅速回升高庫存或成為常態(tài)
　　劉小磊認(rèn)為，今年國內(nèi)的電解鋁庫存，仍會迅速回升。同時高庫存狀態(tài)將維持相對較長的時間。劉小磊指出，下圖為國內(nèi)電解鋁庫存的變化周期，很明顯看到從2012年到2017年，電解鋁價格與SMM獨家統(tǒng)計的社會電解鋁庫存總量成負(fù)相關(guān)關(guān)系。這里的社會庫存包括上海、無錫、南海、杭州、鞏義等地電解鋁庫存的總量。

　　劉小磊指出，每年的2月到3月都是電解鋁庫存增長急速的時點，因為2月份，國內(nèi)的鋁加工企業(yè)大部分處于春節(jié)假期中，而電解鋁企業(yè)則在一年中只會做輪番檢修，這樣就造成每年的2月份鋁錠釋放量集中，而鋁水的消費量收縮。
　　正常情況下每年的4、5月份，就是進(jìn)入消費旺季后，去庫存會有一個加速的過程，但2015年恰恰相反，整個去庫存的周期一直到2015年的7月份，8月份時候，還沒有出現(xiàn)。2015年，國內(nèi)電解鋁庫存最高點接近130萬噸。直到鋁價出現(xiàn)大幅下滑，從最高的13000元/噸，下跌到9600元/噸之后，才出現(xiàn)了電解鋁的去產(chǎn)能過程。也就是到2015年11月份鋁錠庫存才有所回落，這也對2016年的鋁價和供需情況構(gòu)成了影響。

　　據(jù)劉小磊統(tǒng)計，2016年3月21日起，受2015年鋁庫存集中減少的影響，國內(nèi)五個消費地段總庫存量從最高的52.98萬噸，持續(xù)下滑，截止到7月底，5個消費地的庫存總量最低降至21萬噸。鋁價也跟隨庫存的回落迅速出現(xiàn)了兩個階段性的拉漲，第一階段為1到6月份，第二階段是從8月底一直持續(xù)到12月中旬。第一階段，我們可以理解為去庫存的過程，同時伴隨著大家對后期鋁價的預(yù)期。第二上漲過程事實上伴隨著國內(nèi)期貨市場的逼倉行情。因為當(dāng)時庫存只有21萬噸，這樣空頭有一個非常大的壓力，被迫將鋁價在12月份拉抬至了接近1萬6，1萬5千9的高位。
　　進(jìn)入2016年12月中旬之后，鋁價迅速回落，如圖所示，此時國內(nèi)電解鋁庫存已經(jīng)出現(xiàn)了一波迅速的上漲。因為在2016年，尤其是下半年，復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能和新增產(chǎn)能集中投放，據(jù)SMM統(tǒng)計，國內(nèi)電解鋁復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能的量一共是200萬噸，新增產(chǎn)能大約是400萬噸。據(jù)SMM統(tǒng)計， 2016年初，國內(nèi)運行電解鋁產(chǎn)能總量3100萬噸不到，到2016年底國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到3650萬噸。截止2017年3月，國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能總量已達(dá)到3760萬噸的規(guī)模，鋁價的迅速回暖拉動了整個電解鋁產(chǎn)能集中釋放。
　　新疆地區(qū)高庫存并非常態(tài)
　　除此之外，劉小磊還特別指出，在2016年特意把新疆地區(qū)的庫存加到了整個庫存表里面，主要是考慮到2016年底的時候，921新政導(dǎo)致了一部分新疆運輸?shù)木o張，從而造成西北鋁錠輸出的壓力。從而最高峰的時候，新疆地區(qū)積壓的鋁錠超過40萬噸，當(dāng)然隨著運輸條件的緩解，運力的緩解增加，到現(xiàn)在整個新疆地區(qū)鋁錠已經(jīng)出現(xiàn)了比較明顯的回落，現(xiàn)在在23萬噸左右。但劉小磊也指出，新疆地區(qū)的鋁錠庫存并非常態(tài)，因為它畢竟不屬于消費地，未來這部分庫存勢必還是要輸出到主流消費地。
　　去庫存周期或?qū)㈤L于往年
　　劉小磊指出，2017年鋁庫存料將維持高位，同時供需錯配導(dǎo)致整個庫存的增加，整個庫存的壓力在全年來看還是比較大的。去年鋁價波動非常巨大，劉小磊認(rèn)為，波動原因除了庫存壓力、多空的政策導(dǎo)向，還有入市資金量的提升。據(jù)SMM統(tǒng)計，像公募基金、私募、證券基金進(jìn)入市場的整個規(guī)模，僅去年上半年就達(dá)到了全年的水平，可以說全年基本上是翻倍的概念。所以多空資金在期貨市場對鋁價的影響應(yīng)該是雙重的，同時對價格的影響也是雙向性的。
　　劉小磊指出，與庫存密切相關(guān)的還有現(xiàn)貨鋁價的升貼水。截取2016年7月到2017年3月上海地區(qū)的數(shù)據(jù)，可以看到2016年3月之前，國內(nèi)的現(xiàn)貨鋁錠貼水事實上是較長周期的貼水，很少出現(xiàn)升水的情況。但是到了2016年會發(fā)現(xiàn)，整個現(xiàn)貨升水的時間點比較集中，主因當(dāng)時國內(nèi)的現(xiàn)貨供應(yīng)緊張。SMM統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2016年10月之后，鋁錠庫存降至20萬噸以下，現(xiàn)貨升水保持在300到400塊錢，最高峰的時候是720塊錢，720塊錢是過去十年以來現(xiàn)貨升水的最大值，創(chuàng)出了歷史記錄。但隨著庫存增加，進(jìn)入2017年我們發(fā)現(xiàn)事實上現(xiàn)貨沒有那么緊張了，整個庫存出現(xiàn)回暖之后，現(xiàn)貨又反而再次出現(xiàn)了貼水的行情。

　　為什么現(xiàn)貨鋁錠會有升貼水，不按期貨價格去走？劉小磊指出，上期所對國內(nèi)的交割品牌，不是所有的品牌都批。新疆700多萬噸的產(chǎn)能里面大部分還是屬于非交割品牌，在這種情況下，整個西北鋁錠又以華東現(xiàn)貨成交的供應(yīng)為主，所以在當(dāng)?shù)毓?yīng)比較少。這樣就形成了西北鋁錠更多的是非交割品牌，造成了和可交割品牌的差異，從而會產(chǎn)生現(xiàn)貨升貼水的概念。不過，劉小磊指出，上期所新公布了一條放寬標(biāo)準(zhǔn)，25公斤的鋁錠后期是可以交割的，隨著這一項限制的放寬，未來，包括新疆地區(qū)，內(nèi)蒙古地區(qū)、山東地區(qū)很大一部分鋁錠會轉(zhuǎn)向可交割品牌。未來可交割品牌和鋁錠流通量將呈現(xiàn)上升趨勢，這也導(dǎo)致我們認(rèn)為貼水格局不會像2016年以前的水平，或者2015年、2014年、2013年水平，最極端的貼水貼到300、400塊的現(xiàn)象會越來越少。因為越來越多的鋁錠會貼近期貨市場或者以期貨價格結(jié)算，我們認(rèn)為未來遠(yuǎn)期國內(nèi)現(xiàn)貨不會出現(xiàn)更多的極端貼水的行情。
　　二、2017-2018年電解鋁新增產(chǎn)能超過800萬噸產(chǎn)能退出增加至200萬噸
　　劉小磊指出，今年和明年兩年時間，預(yù)計國內(nèi)電解鋁新增產(chǎn)能的數(shù)量仍然非常巨大，國內(nèi)電解鋁新增產(chǎn)能的量將超過800萬噸，產(chǎn)能退出有望達(dá)到200萬噸。劉小磊認(rèn)為，電解鋁產(chǎn)能釋放周期主要考慮到低成本產(chǎn)能不斷進(jìn)入，高成本產(chǎn)能不斷退出，這也是過去十年電解鋁企業(yè)持續(xù)運行的規(guī)律，這個規(guī)律不會因供給側(cè)改革、環(huán)保的影響，而有太大的變化。電解鋁行業(yè)相對來說屬于市場化自主調(diào)節(jié)的行業(yè)，過多的行政手段去干預(yù)它運行，不符合整個市場運行的規(guī)律。劉小磊認(rèn)為，隨著電解鋁產(chǎn)能的提升，事實上氧化鋁產(chǎn)能的供給也是順勢的。

　　劉小磊指出，目前我們了解到在印尼的項目，還有酒鋼，未來兩年氧化鋁的新增總量會接近1600萬噸的規(guī)模。所以氧化鋁供應(yīng)并不擔(dān)心會出現(xiàn)短缺，如果回顧氧化鋁的價格，我們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在的氧化鋁價格已經(jīng)出現(xiàn)拐點，從原來的3千1回到2千7附近，氧化鋁價格隨著供應(yīng)的增加出現(xiàn)了下降。
　　劉小磊認(rèn)為，今年電解鋁總產(chǎn)量有望達(dá)到3650萬噸，國內(nèi)總的開工率達(dá)到79%，接近80%。到十三五末，我們認(rèn)為整個電解鋁行業(yè)供應(yīng)量會達(dá)到5千萬噸的規(guī)模。為什么認(rèn)為電解鋁產(chǎn)能會不斷釋放，主要是考慮電解鋁行業(yè)消費的年均復(fù)合增長率的提速。劉小磊預(yù)計，隨著國內(nèi)電解鋁應(yīng)用范圍不斷擴大，相對于其他有色金屬，電解鋁應(yīng)用最廣泛，替代性非常強，每年是所有金屬品種里面替代最多的品種，同時它的消費增長率也是最高的。過去幾年年均增長率幾乎保持在10%以上的增速，只在過去兩年出現(xiàn)了一些弱化，2015年的時候比較弱一些，但2016年又重新恢復(fù)到9%左右。預(yù)計今年電解鋁消費的增速預(yù)期將接近8%的水平，有所下調(diào)主要是考慮到房地產(chǎn)和汽車行業(yè)的增速的回落。
　　三、2017年第一季度電解鋁成本或已見頂
　　劉小磊指出，通過對國內(nèi)75家運行電解鋁企業(yè)進(jìn)行集中調(diào)研，發(fā)現(xiàn)目前國內(nèi)運行的產(chǎn)能是3763萬噸，同時算術(shù)平均成本為13522元/噸，為加權(quán)平均成本為12979元/噸，按現(xiàn)金成本只有12009元/噸的水平。
　　2016年，電解鋁成本迅速回升，主要是考慮到煤炭和氧化鋁價格的抬升。進(jìn)入2017年之后，我們發(fā)現(xiàn)事實上電解鋁原材料里面陽極價格漲幅也是非常明顯的，一噸電解鋁消費0.46到0.49噸的陽極，陽極價格環(huán)比12月漲幅超過22.6%，帶動電解鋁成本上漲超過300元/噸，到了3月陽極價格有所回落。劉小磊認(rèn)為，煤炭價格短期內(nèi)還是偏強勢一些，可能對國內(nèi)超過80%的自備電企業(yè)有較大影響。

　　劉小磊指出，上圖為SMM統(tǒng)計的按季度分國內(nèi)電解鋁成本的運行區(qū)間，2015年，國內(nèi)最低的電解鋁加權(quán)成本只有10483元/噸，現(xiàn)金成本只有9515元/噸，因為那個時候氧化鋁便宜，最低跌到1500、1600元/噸的水平。但現(xiàn)在不一樣，氧化鋁價格接近翻倍，同時煤炭價格也出現(xiàn)了接近200%以上的拉漲，這樣會帶動整個電力成本、原料成本、物料成本的提升。截止到今年3月份，國內(nèi)電解鋁成本已經(jīng)接近1萬，加權(quán)成本是在13000元/噸附近。劉小磊認(rèn)為，由于電解鋁成本迅速抬升，雖然鋁價有所上漲，但由于成本抬升，鋁價僅是放緩性質(zhì)的上漲。

　　劉小磊認(rèn)為，2017年電解鋁企業(yè)的盈利水平是不及2016年的，而且在高庫存壓力下，這種低盈利水平的態(tài)勢可能會持續(xù)全年的時間。按照目前現(xiàn)貨13500萬/噸的價格計算，電解鋁廠基本處于盈虧平衡線附近。

　　若按成本線做一個劃分，劉小磊指出，2017年3月份如果鋁價在1萬4以上，國內(nèi)完全成本虧損的產(chǎn)能占全部運行產(chǎn)能的11%，現(xiàn)金成本虧損的產(chǎn)能占全部運行產(chǎn)能的12%。我們目前統(tǒng)計現(xiàn)金成本和完全成本之間有1千塊錢的價差。這就是為什么我們預(yù)計未來有一部分高成本產(chǎn)能會退出市場，因為按照目前的價格來看，13500元/噸是一個上下游都比較接受的價格，目前處于現(xiàn)金成本虧損的部分產(chǎn)能很有可能在今年下半年，也就是6月末之后會退出市場。因為2016年大部分鋁企是有盈利的，企業(yè)的現(xiàn)金流狀況也相對樂觀，因此現(xiàn)金成本虧損企業(yè)出現(xiàn)虧損不會馬上停產(chǎn)，只有在更低位的價格持續(xù)一段時間之后，整個產(chǎn)能難以彌補這部分虧損的時候才會停產(chǎn)。
　　四、2017年整體消費增速將弱于供應(yīng)增速相對過?；虺掷m(xù)至2018年
　　如下圖所示，劉小磊指出，SMM通過對國內(nèi)164家鋁加工企業(yè)，包括鋁箔、鋁板帶箔、工業(yè)型材等企業(yè)進(jìn)行了一輪長期跟蹤后發(fā)現(xiàn)，進(jìn)入3月份之后，國內(nèi)鋁箔企業(yè)的開工率比較樂觀，第一季度平均開工率高達(dá)82.7%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)是高于去年和前年同期，2016年一季度平均開工率僅為64.7%，15年只有60.4%，鋁板帶箔相對2016年也有接近8個點的增幅。但是相對鋁板帶箔企業(yè)來說，鋁型材里面的建筑型材偏弱，同時鋁再生合金開工率也較為低迷。對于鋁型材來說，建筑型材主要應(yīng)用在房地產(chǎn)領(lǐng)域，從SMM目前了解到的一些下游企業(yè)的訂單情況看，建筑型材的訂單還沒有明顯好轉(zhuǎn)，但工業(yè)型材較為樂觀，這些主要應(yīng)用到一些高端的鋁材，像軌交、機械設(shè)備、高端制造、機床這些領(lǐng)域。鋁線纜行業(yè)，由于2016年是特高壓電網(wǎng)建設(shè)的元年，因此那段時間對國內(nèi)大規(guī)模輸電用鋁量有比較明顯的提升。2017年，因為特高壓建設(shè)是“十三五”的重中之重，更多的項目集中在前三年投放，是一個均勻投放的過程。從目前國網(wǎng)招標(biāo)的量來看，每年釋放的量難以突破60萬噸水平，因此在17年不可能出現(xiàn)更大幅度的上升，最多是維持持平的狀態(tài)。劉小磊指出，進(jìn)入3月中下旬之后，整車市場事實上出現(xiàn)了訂單回落的跡象，基本符合預(yù)期。劉小磊認(rèn)為今年的整車市場很難復(fù)制去年全年的增速情況。

　　劉小磊指出，除了國內(nèi)的需求，預(yù)計今年的鋁材出口還有一定的增長空間，主要考慮到人民幣去年貶值的步伐，及國內(nèi)的滬倫鋁比值等因素。國內(nèi)鋁價這段時間相對疲軟，造成滬倫鋁比值回落，比值的回落令整個鋁材出口窗口打開，預(yù)計今年國內(nèi)半成品鋁材的出口預(yù)期在430萬噸，同比增長5.7%，大約比去年全年增加大約30萬噸左右。

　　劉小磊指出，2016年全國電解鋁的產(chǎn)量為3180萬噸，預(yù)計2017年為3650萬噸，2018在3800萬噸附近。16年我們國內(nèi)的電解鋁實際消費增速是8.9%，17年我們給的實際消費增速是7.8%，2016年國內(nèi)電解鋁的產(chǎn)量增速由于受到2015年減產(chǎn)的影響，僅為3.99%，不足4%。預(yù)計2017年隨著這部分產(chǎn)能的恢復(fù)，及供應(yīng)量的增加，預(yù)計全年產(chǎn)量增速可能提高至14.8%。

　　劉小磊預(yù)計，2017年后第三個季度，國內(nèi)電解鋁價格的運行區(qū)間可能在12000-15000元/噸之間，它的核心運行區(qū)間集中13000-14000元/噸的水平，現(xiàn)貨鋁錠價格會在12500-14000元/噸之間，倫鋁價格是在1800-2150美元/噸。
　　劉小磊指出，給出這個區(qū)間，主要考慮到目前的成本因素，而之所以在預(yù)期全年鋁產(chǎn)能過剩的情況下，仍上調(diào)鋁價預(yù)估，主要是考慮到對政策的預(yù)期。
　　劉小磊指出，據(jù)SMM了解，從目前一些機構(gòu)，不管是公募還是私募基金的心態(tài)來看，大普遍感覺當(dāng)前的鋁價偏高，因此暫不愿入市，不愿意買多。不過遠(yuǎn)期他們?nèi)允瞧嗟男膽B(tài)，認(rèn)為隨著供給側(cè)改革和環(huán)保檢查的影響，陽極價高等因素會令一部分新增產(chǎn)能推遲投產(chǎn)。同時預(yù)計到臨近年末的時候，國內(nèi)鋁供應(yīng)或維持相對合理水平，而去庫存過程則相對更快一些。這樣他們會等待鋁價跌至比如13500元/噸以下的水平再入市操作。
　　劉小磊認(rèn)為，考慮到庫存壓力，和現(xiàn)貨貼水壓力的持續(xù)，以及在鋁價維持高位的時候，有部分鋁廠的保值資金入市，因為按照我們測算的最低成本12000元/噸計算，在鋁價達(dá)到13500元/噸的價格的時候，這部分鋁廠有1500元/噸的利潤，當(dāng)然可以在期貨市場保值，鎖定全年的利潤。但當(dāng)鋁價上行至超過14500元/噸的時候，這部分保值資金的入場肯定會對鋁價繼續(xù)上行產(chǎn)生壓力。目前鋁價在13500元/噸區(qū)間內(nèi)是符合市場供需相對比較平衡的價格。如果要打破這個均衡價格，可能需要伴隨著成本出現(xiàn)大規(guī)模的下移，同時氧化鋁價格要跌到2500元/噸以下，譬如到2300元/噸、2200元/噸的水平，這樣會令鋁價下行空間大幅開啟。加之4、5月份消費可能不及預(yù)期，在上述兩個條件滿足之后，這部分空頭資金會涌入到市場，把鋁價拉低。但如果氧化鋁價格比較堅挺，同時4、5月份消費強于預(yù)期，鋁價就可能維持當(dāng)前水平。反過來說，做多需要滿足兩個點，一是國內(nèi)供給側(cè)改革政策的落實，同時配合環(huán)保政策的執(zhí)行，而不是喊口號。劉小磊最后指出，目前鋁價仍處于多空爭奪區(qū)間內(nèi)，如果要打破當(dāng)前的格局，需要有更多的信息來主導(dǎo)，更多的條件去打破這個平衡。